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看排名选基金不靠谱

文│路青


  对于普通投资者来说,购买基金并没有太多资料可以参考,而基金的历史业绩往往可以作为直观依据,帮助投资者评判一只基金的“好坏”。也正因如此,投资者会寄希望于这些前期业绩居前的基金,期望它们可以延续之前的良好表现。
  
  但是,拥有过一段时间优异成绩的基金是否意味着下一阶段的业绩也依然可以领先市场?追高的策略是否真的可以取得超额收益?为了解决这个问题,本文将研究相邻阶段股票型基金排名的变动情况,通过研究排名靠前的基金在下一年度的排名变化来判断依靠排名选基金这一策略的有效性。
  
  中长期基金排名:动量与反转并存
  
  首先,以年为单位观察基金的业绩排名。为了准确衡量股票型基金在两年内业绩排名的变动情况,从2007年开始依次算出基金的业绩排名,同时将每年的业绩排名分为5个档次,第一档是排名前1/5的基金,并依此类推,见表1。



  
  在5×5大小的转换矩阵中,第1行第2列的值对应的是在当年处于第1档的基金在下一年处于第2档的概率值,以此类推,第m行第n列的值对应当年排名处于第m档的基金在下一年处于第n档的概率值。若当年的业绩排名对下一年没有任何影响,则下一年基金处于每一个档次的概率都是均等的。因此,在两年排名相互独立的假设条件下,转换概率矩阵内每一个行的5个概率的理论值均为20%。而如果两年之间基金的业绩具有良好的连续性,也就是业绩排名好的继续好,差的继续差,主对角线的每一个数值应接近100%。也就是说,两年之间基金业绩表现的连续性越强,则主对角线平均数越大,即动量效应越强。
  
  如表1在10年的样本区间内,转换矩阵中处于业绩排名第1档的基金在下一年落入5档的概率为24.99%,而第1档的基金依旧保留在第1档的概率则仅为18.80%。上面两个结果显示了表现最好的基金在下年会出现反转效应。同样我们观察第5档的基金,其最大和第三大的转换概率是23.95%和21.74%,且分别对应两个极端,即会出现动量和反转。此外,矩阵中25个概率值普遍在15%~25%之间波动,与20%的参照值比较接近,与100%相差甚远。因此,从整体来看,连续两年基金业绩排名相互之间依然比较独立,无法通过前一年的排名直接预测下一年的排名。
  
  同时,不同年份基金排名的转换情况也不尽相同,下面以股票型基金2011—2012年和2015—2016年为例进行对比(见表2)。在2011年处于第1档的基金有着25.97%,显著超过20%的概率在2012年仍然处于业绩排名第1档,同时变动到第2档的基金也达到22.08%,两个概率之和超过了1/2,而变动到第5档的概率仅为12.99%。从2011年到2012年,第5档依然留在第5档的概率高达39.73%,而转换到第1档的概率仅为12.99%。转换矩阵的主对角线上对应着基金排名不发生变化的概率值普遍大于20%,平均值为25.81%,显著大于相互独立状态下的20%,因此每一档的基金业绩都与上一年有着较大的正相关性,在2012年存在明显的动量效应。这是由于2011—2012年的股票型基金市场具有较大的延续性,基金的业绩排名的变化相对较小。




  
  反观,2015—2016年,由于市场整体大幅波动,大部分股票均出现了不同程度的变动,基金排名发生了逆转,在2015年处于排名前1/5的基金中有24.50%在2016年处于排名后1/5,而在2015年,排名处于后1/5的基金分别有35.00%和36.71%在2016年时落入了排名第一档和第二档,两年的业绩显现出了较大的负相关性。因此在这两年时间里出现了明显的反转效应。
  
  综上所述,在2012年和2016年,基金的排名存在明显的动量和反转效应。
  
  业绩排名前10%的基金:无明显动量效应
  
  为了进一步衡量看排名选基金策略的具体效果,下面将分析当年业绩排名处在前10%的股票型基金在下一年的收益情况,并与同期市场上所有股票型基金的表现进行对比。
  
  首先,将排名前10%的基金下一年净值增长的平均数与所有基金的平均数比较。如表3所示,在10年的样本区间中,大部分时间(7年)里前10%基金的平均净值增长都低于所有基金的平均净值增长。总体来说,业绩排名前10%的基金下一年的净值涨跌情况与市场上所有基金的整体情况几乎一致,而数值方面也十分接近,并无领先。




  
  通过比较可以发现,即使是排名最靠前的基金也不能保证在接下来的时间里战胜平均水平,整体来看,基金的业绩并不存在明显的动量效应。
  
  市场风格转换对基金排名的影响
  
  考虑到基金短期的优异业绩或许更能反映基金在一段时间内净值涨跌的趋势,并且有延续这种势头的可能性,可以通过更短期的业绩排名,例如6个月甚至更短的时间(如1个季度)作为投资参考(见下页表4)。
  
  2015年二季度到三季度,市场从牛市到熊市发生了很大的反转,由概率转移矩阵可以看出,在二季度业绩排名第5档的基金有86.57%落到了3季度的第1档,而在二季度排名第一档的基金仅有7.46%保持在第1档,但有29.06%落在了3季度中的第5档。受到β的影响,很多加大β在牛市中赚得越多的基金,在切换到熊市风格时,未能及时调整也会亏得越多。相反,在牛市中保持越保守的基金,在熊市到来时也能排名一跃变成第一梯队。因此,当市场风格转换时,概率矩阵表现出了明显的反转效应。
  
  2017年一季度到二季度,市场风格未发生显著变化。可以发现,在一季度中业绩排名第1档的基金有56.70%在2季度仍然保持在第1档,在一季度中的第5档基金有45.39%仍留在第5档。主对角线平均有39.71%,即平均有39.71%的基金从一季度到二季度保持在原来的排名档次不变。如果允许上下变动一个档次(例如,允许一季度第2档的基金在二季度浮动在第1~3档次),那么有74.87%的基金从一季度到二季度变动在1个档次之内。这充分表明,如果市场风格波动较小,那么基金业绩排名的可持续性很强,可以作为参考标准。但是,现实中出现市场风格在相对长时间内毫无波动的情况较少,这直接导致了基金业绩排名的可参考性有限。




  
  依靠中短期排名选基金靠谱吗
  
  表5显示了以6个月为时间单位,排名在前10%的基金在接下来6个月的业绩和股票型基金整体市场情况的比较,不难看出胜率的波动性较大,有时能够达到90%以上,有时则低至30%以下。而前10%的基金在下一阶段超过其他基金的概率为52%,与之前1年观察期的结果基本一致。值得注意的是,3~6个月对于基金来说是一个较短的周期,其在此期间的表现具有较大的随机性。
  
  而从10年的整体表现上来看,无论是3个月还是6个月,概率值都表现出两个阶段基金业绩并没有很大的关联,因此很难通过基金的中短期业绩排名来预测其下一阶段的表现(见表6)。
  
  本文分别通过股票型基金一年的中长期排名及中短期排名作为挑选基金的参考,在10年的样本区间内,虽然每阶段内基金业绩的排名随着市场行情的跌宕起伏会发生较大的变化,并且有时会出现动量和反转效应,但是这两种截然相反的效应在较长的10年样本区间内能够相互抵消。通过总体转换概率矩阵的数值不难看出,基金在下一个阶段的业绩与上一阶段的关联性较小,无论是长期还是短期,前期的业绩排名所能体现的信息非常有限。
  
  此时,更加专业和深入的分析显得很有必要,例如可以结合基金的短期、中期和长期的业绩排名进行筛选,筛选出无论在熊市、牛市还是震荡行情下都能表现出色的基金,此外还要考虑宏观经济、基金公司、基金经理等因素。基金作为一种长期投资理财的工具,除了需要可观的回报,长期的稳定性也非常重要,而前期的业绩并不能在后期有所保证。
  
  本文由好买基金研究中心供稿。


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